金吾财讯 | 国投证券发布研报指，华润万象生活（01209）商业航道为价值核心，重奢商管构筑多维护城河。报告称，公司2025年商业航道收入人民币69.1亿元，毛利率63.1%；2025年末在营重奢门店行业第一，在管购物中心租金收入人民币307亿元，2020-2025年复合增速22.3%。重奢商管具备母公司持续输送、优质点位、全频谱品牌资源、大会员体系与品牌运营数据飞轮四大优势，竞争对手短时间无法复制，成为公司相对同业享有估值溢价的根本原因。
报告指出，公司增长逻辑由早期规模驱动转向高毛利业务占比提升带来的结构性盈利上行。2025年利润增速显著快于营收增速，整体毛利率35.5%为历史新高，归母净利润人民币39.7亿元。商业航道项目储备充沛，物业航道合约面积4.64亿㎡，覆盖在管面积1.1倍，为“十五五”期间经营水平持续提升奠定基础。
报告称，公司2025年经营性净现金流人民币40.8亿元，行业头部企业排名榜首且超出第二名62.7%；应收账款周转率7.0次，回款能力行业领先。2023-2025年将核心净利润100%用于分派，2025年每股股息同比+12.7%至人民币1.73元，上市五年累计派息人民币131.4亿元、累计派息率86.9%。
报告预计公司2026-2028年主营业务收入人民币193/211/228亿元，增速7.3%/9.2%/8.0%；归母净利润人民币46/51/56亿元，增速12.3%/12.0%/10.1%。首次覆盖给予“买入-A”评级，目标价49.01港元，对应2026年每股收益人民币1.95元下近三年PE中枢21.3倍。
风险提示包括宏观经济与消费复苏不及预期、物业航道增长乏力与结构调整、项目拓展与运营不及预期、盈利预测不及预期。
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