金吾财讯 | 国盛证券发布研报指，蔚来-SW（09866）26Q2交付10.8万辆车，同比增长49%，其中蔚来/乐道/萤火虫品牌分别为60945/29124/17589辆。受益于销量增长和产品结构改善，公司收入录得321亿元，同比增长69%、环比增长26%；其中车辆销售收入同比增长80%至291亿元。公司26Q2毛利率18.4%，同比提升8.4个百分点；汽车毛利率18.5%，同比提升8.2个百分点。公司26Q2归母净亏损7.2亿元，Non-GAAP归母净利润为2481万元，Non-GAAP连续3个季度实现盈利。
展望26Q3，公司指引交付量10.8-11.1万辆，同比增长24.0%-27.5%；收入介于332.85亿元至340.51亿元，同比增长53%-56%。盈利性方面，公司目标Q3和Q4汽车毛利率与Q2基本持平，Non-GAAP研发费用维持季度25亿元左右水平，Non-GAAPSG&A费用率约在10%-11%。
在品牌与产品方面，ES8在40万级乘用车市场及大型SUV市场保持领先，ES9于6月、7月在中国成交价50万元以上乘用车市场销量位居第一。Q2蔚来品牌在中国成交价35万元以上乘用车市场排名第一。明年公司还将推出蔚来品牌5系、6系新产品及乐道品牌战略级新产品，中长期目标保持每年40%-50%的销量增长。
智驾方面，蔚来世界模型全新版本升级后，蔚来品牌/乐道品牌用户城区领航辅助行驶里程分别提升92.8%/127.8%。蔚来和乐道品牌二手车用户对智能驾驶的订阅比例接近20%，订阅收费380元/月。神玑芯片已有外部定点，预计2026年将有数亿元人民币的外部供应收入。神玑技术获投资者以现金4.93亿元认购新发行股份，投后估值122.5亿元。
投资建议方面，该行预计2026-2028年销量约43/60/69万辆，总收入达1301/1722/1958亿元，non-GAAP归母净利润为17/57/80亿元。给予目标市值约155亿美元（1214亿港元），对应约0.8X2026eP/S，目标价港股49.0港元、美股6.3美元，维持“买入”评级。