我们预计腾讯23Q4 实现营业收入1547 亿元，同比增长7%；调整后归母净利润419 亿元，同比增长41%。分业务看，增值业务受产品管线影响预计较为平淡，广告、金融科技及企业服务延续增长；24 年收入利润增长仍有较强确定性。
增值业务仍在筑底期，24 年改善确定性强。我们预计腾讯增值业务23Q4 收入同比持平。根据点点数据，Q4 核心老产品《王者荣耀》《和平精英》《英雄联盟手游》等环比有所回暖；但由于国内外重点新品较少，海外受高基数影响承压，整体增速平淡，我们预计游戏收入23Q4 同比基本持平。24 年边际改善势能确定性较强：《元梦之星》增量将在24 年逐步显现，根据腾讯，首期投入14 亿搭建创作者生态，有望在网易《蛋仔派对》之后实现大DAU、强社交属性的派对游戏赛道扩容；《DNF 手游》获取版号，为后续增长注入强心针；《三角洲行动》《王者荣耀世界》等大制作产品也将陆续开花结果。非游戏泛娱乐业务中，腾讯音乐的在线音乐付费仍在上行通道，腾讯视频24 年初上线爆款独播剧《繁花》。
广告延续增长，视频号仍然是主要驱动。我们预计腾讯广告业务23Q4 收入同比增长15%，受基数影响，增速环比下移。视频号仍然是广告增长的主要动力，收入增长主要来自于流量增长，加载率等仍在较低水平有提升空间。此外，腾讯与阿里深化广告合作，当前微信视频号、朋友圈、小程序等均可直接跳转淘宝、天猫商家的店铺、商品详情及淘宝直播间，有望给腾讯带来更多电商广告收入转化。
金融科技及企业服务延续恢复，24 年收入利润均有望继续改善。我们预计腾讯金融科技及企业服务23Q4 收入同比增长12%，其中金融科技业务、企业服务收入均实现双位数增长。金融科技业务中长期看点是其他金融业务，消费信贷产品“分期”和“分付”均在灰测。企业服务变现加速，23 年企业微信、腾讯会议均设置更多付费点。
收入结构变化、推广增加导致利润率环比微降。23Q4 高毛利的游戏业务相对平淡，重点新游上线增加推广，我们预计利润率环比下滑，但同比提升明显；整体利润率仍处于历史较高水平。展望后续，高毛利率的小游戏、视频号广告贡献增加，低毛利率的直播业务收缩，收入结构变化下毛利率仍有提升空间。
维持买入评级。考虑到游戏业务仍在筑底期，我们小幅下调盈利预测，预计23-25 年公司Non-IFRS 归母净利润为1518/1847/2123 亿人民币（原预测为1537/1896/2157 亿人民币）。目标市值从41179 亿人民币下调至40527 亿人民币，对应目标价为472 港元，基于62%的上升空间，维持买入评级。
风险提示：互联网金融监管变化、游戏监管变化、宏观经济复苏不及预期。