行情来源：华盛证券
特斯拉一直有一项不为人知的收入项目，即监管类积分收入，这在2018年财报中有所体现，这部分收入主要来源于特斯拉向其他厂商出售ZEV（零排放车）和GHG（温室气体排放）积分。其中，ZVE积分是通过销售零排放电动车获得的，美国ZEV法案规定，不同表现的新能源车型可以得到不同的分数，一家汽车厂商所得分数不能低于所需达到的及格分数，否则将会面临罚款。目前该法案在美国10个州中实行，由于特斯拉是积分大户，而且积分是可以在厂商之间相互转换的，所以ZEV积分销售也成了特斯拉一部分重要的收入，其收入变化如下图所示。2018年总积分收入接近特斯拉电动车总收入收入的50%。
资料来源：华盛证券，特斯拉财报
监管增强
而从2018年车型开始，ZEV法案的要求明显更加严格。ZEV+TZEV车辆占比将逐年增加，2025年ZEV积分要求将达到22％，大约是2018年车型的5倍。同时2018年其AT-PZEV和PZEV将不再被认可为ZEV车型。而且平均每辆车所能获得的积分也将大幅减少，这意味着未来ZEV积分的获取将会越来越难，积分买卖需求将会越来越高。
资料来源：华盛证券，CARB ZEV Regulation
尽管大多数汽车制造商的汽车销售组合远未达到2025年的要求，但去年加州的整体市场非常接近这一目标，大部分电动汽车销售由特斯拉完成。IHS的注册数据显示，2018年加州的电动汽车市场份额为4.7%，插电式混合动力车市场份额为3.1%。将这些市场份额与每一辆车所能获得的积分加起来，整个市场就能达到22%的这一要求。这也使得特斯拉赚取了大量积分，并向其他厂商出售以赚取收入。
资料来源：华盛证券，ZEV States’Public Disclosures
从历史上看，特斯拉获得积分后会立马转让给有兴趣的汽车厂商，根据特斯拉的季度ZEV积分转移报告，可以大致了解每个积分转移获得的收入数额，目前已经从原来的超过4000美元/积分下降到了2000美元/积分。
资料来源：华盛证券，ZEV States’Public Disclosures
中国NEV政策
未来ZEV积分需求仍将旺盛，这也进一步促进汽车厂商加大向新能源车的投入。ZEV法规未来有可能扩展到美国其他州，这将为特斯拉提供大量的积分。而从今年开始，中国也将实施一项与加州的ZEV政策非常相似的新能源汽车（NEV）政策，该政策还包括一个汽车制造商积分买卖的市场，这对特斯拉也将会是一大利好。
根据特斯拉的销售指引，假设未来有20%的汽车在中国销售，也即7.2万辆新能源汽车。每辆车在满足最大里程要求的基础上将有可能获得5个NEV积分。假设中国积分市场竞争更加积累，每积分的平均价格为1000美元，再减去特斯拉自己的积分需求，今年积分转移将产生3.53亿美元的额外收入。如果特斯拉在中国的销量更高，或者NEV积分的定价更符合早期的ZEV积分定价，可能会带来更高的收入。
当然，其中还存在很多不确定风险，比如中国新能源汽车的政策还可能进一步改变，而且中国目前已经存在很多新能源车制造商，这也会导致积分竞争问题。